Duurzame obligaties: kritische analyse nodig

Door Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager, Ethenea

Volker Schmidt

Duurzame obligaties zijn in opmars. Een grondige kritische analyse is van het grootste belang. Er zijn immers te veel "lichtgroene" obligatie-emittenten die het duurzame label gebruiken om aantrekkelijke financieringsvoorwaarden te bedingen zonder echt bij te dragen tot klimaatbescherming of sociale projecten.

De laatste jaren zagen we een ware hausse van duurzame obligaties. De eerste groene Bund werd in september 2020 gelanceerd. De opbrengsten zijn bestemd voor oplaadstations voor e-auto's, industriële energie die wordt opgewekt met waterstof en projecten ter beperking van de klimaatverandering in ontwikkelingslanden. Tegelijkertijd was het de bedoeling van de Duitse federale regering om de marktacceptatie te testen, alsook om "nieuwe beleggers en emittenten voor de groene obligatiemarkt aan te trekken".

Volgens Jörg Kukies, staatssecretaris bij het Bondsministerie van Financiën, was de groene Bund bedoeld als katalysator "om meer investeringen naar de milieuvriendelijke economie te kanaliseren". De uitgifte was inderdaad een groot succes en het Duitse groene vastrentende effect werd meermaals overtekend. Volgens het Bondsministerie van Financiën werd er voor meer dan 33 miljard euro ingeschreven op de emissie van 6,5 miljard euro.

Naar Europese normen kwam Duitsland echter laat op het feest. Frankrijk geeft sinds begin 2017 groene overheidsobligaties uit, terwijl Polen eind 2016 tot dit marktsegment toetrad.

Naast obligaties die door overheden en supranationale instellingen worden uitgegeven, zijn groene bedrijfsobligaties in opmars. Tussen 2017 en 2020 is het totale volume geklommen van 178 miljard euro naar meer dan 400 miljard euro. In 2021 zal de uitgifte naar verwachting voor het eerst 500 miljard euro bereiken. Niet alleen neemt het volume met de jaren gestaag toe, ook het scala aan vertegenwoordigde sectoren en de projecten die met de uitgifte moeten worden gefinancierd, worden steeds gevarieerder. Zo was de doelstelling van een Nederlandse emittent een gezondere levensstijl.

Drie smaken

Niet alle duurzame producten zitten in dezelfde categorie. Er zijn in feite drie verschillende soorten duurzame obligaties:

Groene obligaties. Dit zijn obligaties waarvan de opbrengsten uitsluitend worden gebruikt om in aanmerking komende groene projecten te financieren. Het gaat bijvoorbeeld om klimaatbescherming, behoud van natuurlijke hulpbronnen en biodiversiteit, en het voorkomen en verminderen van milieuvervuiling.

Sociale obligaties. Vergelijkbaar met groene obligaties, maar de opbrengsten ervan worden uitsluitend gebruikt om in aanmerking komende sociale projecten te financieren. Dat kunnen projecten zijn om de infrastructuur in ontwikkelingslanden uit te breiden (bv. zuiver drinkwater, riolering, afvalwaterverwijdering, vervoer, energie), maar ook de financiering van betaalbare huisvesting, het scheppen van banen en de actieve bevordering van gendergelijkheid en de emancipatie van vrouwen. Verreweg de grootste emittent van sociale obligaties is de Europese Unie met haar SURE-programma, dat maatregelen ondersteunt om de werkloosheidsrisico's in verband met de pandemie in de EU te beperken of te verminderen.

Aan duurzaamheid gekoppelde obligaties. Deze obligaties zijn niet gebonden aan een specifiek duurzaamheidsproject zoals groene en sociale obligaties; in plaats daarvan kunnen de opbrengsten worden gebruikt voor algemene bedrijfsdoeleinden. De emittent verbindt zich er echter toe vooraf vastgestelde Kritieke Prestate Indicatoren (KPI's) met betrekking tot milieu-, sociale en governancecriteria (ESG-criteria) te halen. Dit kunnen KPI's zijn zoals het verminderen van de koolstofuitstoot met 2% per jaar tegen een vastgestelde datum of het overschakelen van de productie op ten minste 80% recycleerbare materialen. Als deze doelstellingen niet worden gehaald, moeten extra betalingen worden gedaan, meestal in de vorm van oplopende coupons.

Nauwgezette kritische analyse nodig

Duurzame obligaties zijn niet alleen goed voor het milieu en de samenleving, maar hebben ook een rendementsvoordeel. In tegenstelling tot wat vaak wordt gedacht, blijkt uit vele analyses en studies dat groene beleggingen niet noodzakelijk minder goed renderen. Groene obligaties leverden in 2019 zelfs 7,4% op, tegenover 6,0% voor conventionele obligaties.

De ECB heeft in het kader van haar verschillende programma's voor de aankoop van activa altijd groene en sociale obligaties aangekocht. Tot dit jaar had zij echter aan duurzaamheid gekoppelde obligaties uitgesloten van haar aankopen vanwege de step-up coupon. De centrale bank heeft begin dit jaar haar standpunt gewijzigd en koopt nu ook deze obligaties, maar alleen als de KPI's in overeenstemming zijn met de milieuduurzaamheidsdoelstellingen van de VN. KPI's die gebaseerd zijn op sociale doelstellingen worden echter niet in aanmerking genomen, en de desbetreffende obligaties worden niet aangekocht.

Voor beleggers zijn een nauwgezette kritische analyse van de obligatiedocumentatie en actief beheer van het grootste belang. Er zijn immers te veel "lichtgroene" obligatie-emittenten die het duurzame label gebruiken om aantrekkelijke financieringsvoorwaarden te bedingen zonder een echte bijdrage te leveren aan klimaatbescherming of sociale projecten. In het verleden konden groene obligaties doorgaans worden uitgegeven tegen een lager rendement dan hun niet-groene tegenhangers, omdat de vraag altijd groter was dan het aanbod.

Des te belangrijker is het om er bij elke belegging op toe te zien dat de projecten die met de uitgifte worden gefinancierd een meetbare bijdrage leveren, ook aan het milieu, en om na te gaan of de uitgevende instelling zich enkel doelen heeft gesteld die zij in de loop der tijd sowieso zou hebben bereikt. Transparante communicatie en voortdurende verslaggeving over de implementatie van de maatregelen is minstens zo belangrijk.