Carmignac: ECB vertraagt, Fed pauzeert en wacht af

ECB vertraagt tempo renteverlagingen na maart

De beslissing van de Europese Centrale Bank (ECB) zou relatief eenvoudig moeten zijn deze week. De eurozone staat de komende kwartalen voor een gematigd groeipad, dankzij een geleidelijke toename van de consumptie. De desinflatie en de lagere beleidsrentes zullen de koopkracht van de huishoudens immers vergroten. Als het economische klimaat inderdaad gematigd blijft, denken we dat de ECB de beleidsrentes tegen de zomer naar een neutraal niveau van 2% zal brengen.

De voorbije weken zijn de belangrijkste macro-economische indicatoren verbeterd, met verrassingen in de PMI’s dankzij de Franse inhaalslag, weliswaar vanaf een zeer laag niveau. De Europese landen staan voor uiteenlopende realiteiten. Spanje groeit bijvoorbeeld sneller dan de VS, maar Duitsland flirt nog steeds met een recessie, met name in de maakindustrie. Bovendien kampt Europa met steeds meer gefragmenteerde of minderheidsregeringen. Dat betekent dat er weinig zicht is op de budgettaire uitgaven of op het vertrouwen van de private sector, en dat er zeer weinig potentieel is voor een gemeenschappelijke financiering op Europees niveau.

Het desinflatietraject is enigszins gestagneerd door de hoge lonen in Duitsland. Ook hield de 'inhaalslag' in sommige componenten de kerninflatie lokaal hoog. Toch zou de inflatiedruk in de loop van het jaar moeten afnemen. We verwachten dat de kerninflatie dit jaar zal convergeren naar de drempel van 2%, in lijn met de doelstelling van de ECB.

Alles samen denken we dat de ECB doorgaat met haar renteverlagingen. Verlagingen van 25 basispunten voor de volgende twee vergaderingen (30 januari en 3 maart) lijken een uitgemaakte zaak. Na maart wordt het minder duidelijk. Het tempo van de renteverlagingen kan vertragen en overgaan naar een verlaging per kwartaal.

De ECB publiceert haar kwartaalprognoses over de economische en inflatieontwikkelingen in maart, en die zullen de leden van de Raad van Bestuur meer inzicht geven in de toekomstige koers.

Aan de inflatiekant kan de combinatie van hogere olieprijzen (+10% over 3 maanden), hogere gasprijzen (+15% over 3 maanden) en een lagere euro (-3% over 3 maanden) leiden tot verwachtingen voor een hogere inflatie op de korte termijn - we schatten een toename met wel 0,50%.

Tegen die tijd kunnen we ook meer duidelijkheid en zelfs positief nieuws krijgen over de groei. Dat kan bijvoorbeeld in de vorm van meer optimistische bedrijfsprognoses en positieve winstverrassingen. De resultaten van de Duitse verkiezingen kunnen resulteren in een nauwere coalitie met een pro-business agenda die de budgettaire beperkingen wil versoepelen. Positief nieuws kan ook komen van een Amerikaanse president die minder hardvochtig is dan eerder verwacht, of door afgenomen spanningen in Oekraïne.

Bovendien worden de recordniveaus van staatsobligatie-uitgiften van Spanje, Italië en zelfs Frankrijk goed geabsorbeerd door de vastrentende markten, ondanks de kwantitatieve verkrapping die op volle toeren draait.

Al deze factoren moeten steun bieden aan een meer geleidelijke verlaging van de beleidsrentes - met een kwartaal-op-kwartaal benadering. Dit is nog crucialer naarmate de ECB haar neutrale beleidsrente nadert. Sommige waarnemers vinden dat een depositorente van 2,5% al aan de bovenkant van de neutrale bandbreedte zit, wat vraagt om een meer gematigd tempo van versoepelen.

Fed kan pauzeren en afwachten

Op papier lijken de ECB en de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) goed op elkaar. Ze hebben de voorbije zes maanden gelijkwaardige verlagingen van hun beleidsrentes doorgevoerd. Maar in tegenstelling tot de eurozone heeft de Amerikaanse economie zich buitengewoon veerkrachtig getoond. Ze zou met een solide, geannualiseerd percentage van 2,7% groeien. De detailhandel en de industriële productie ogen sterk en zelfs de woningmarkt vertoont tekenen van verbetering.

Gezien Powells data-afhankelijke benadering denken we dat de Fed de beleidsrentes ongewijzigd houdt op 4,50%. Een dergelijke pauze, na drie opeenvolgende verlagingen, zal de Fed een beter inzicht geven in de impact van haar nog steeds restrictieve beleid op de economie. Het zal de Reserve Bank ook in staat stellen om een antwoord te geven op de onzekerheid van Trump, inclusief een beoordeling van de impact van zijn eerste executive orders, zijn inroepen van de National Emergencies Act en de waarschijnlijkheid van één grote pakketwet van de Republikeinen.

Zolang de Amerikaanse economie en de arbeidsmarkt zo sterk blijven, kan de Fed geduldig zijn. Vooral omdat de meest recente inflatiecijfers vrij mild waren, wat de Fed waarschijnlijk geruststelt over de onderliggende prijsdruk. Om nog maar te zwijgen van de potentiële deflatoire impact van de nieuwste AI-gerelateerde ontwikkelingen. De kosten van modellering zijn verlaagd, en dankzij het open-source voordeel kunnen bedrijven AI gebruiken tegen een lagere prijs.

Met markten die nauwelijks twee renteverlagingen voor het jaar inprijzen en met de carry die eindelijk terug is op Amerikaanse tweejaarsobligaties, geloven we dat aantrekkelijker zijn dan hun Europese tegenhangers.