Hoeveel vertrouwen hebt u in de markt en de economie? Hoe alle beleggers gemiddeld op deze vraag antwoorden is het sentiment; wat ons betreft een belangrijke drijfveer van de markt. Uit ons onderzoek blijkt dat het sentiment zich cyclisch verhoudt tot aandelen. Fisher Investments België ervaart dat beleggers er baat bij hebben te weten hoe de stemming ervoor staat en hoe het zich gaat ontwikkelen. Zo kunnen ze namelijk zicht krijgen op waar in de economische cyclus we zitten.

De legendarische belegger Sir John Templeton merkte op dat het sentiment zich, net als de aandelenmarkten, in cycli ontwikkelt, in vier fasen. Dat inzicht vatte hij samen in de gevleugelde woorden: "Bullmarkten worden geboren uit pessimisme, groeien door scepticisme, rijpen door optimisme en sterven door euforieⁱ." Dit is duidelijk te zien in figuur 1.

Figuur 1: de cyclus van het marktsentiment

Toelichting: de bovenstaande weergave is bedoeld om een theoretisch standpunt toe te lichten en is geen afspiegeling van daadwerkelijk rendement of reële marktontwikkelingen.

Een bullmarkt is een lange periode waarin de aandelenkoersen een algemene stijging laten zien. Het tegengestelde daarvan is een bearmarkt: een diepe, langdurige marktdaling van ten minste 20%, doorgaans met een aanwijsbare fundamentele oorzaak. De periode waarin een bullmarkt naar een bearmarkt overgaat en vice versa noemen we de marktcyclus.

Bullmarkten volgen niet zomaar ooit op bearmarkten, maar meestal neemt een bullmarkt het over zodra de bearmarkt zijn laatste adem heeft uitgeblazen. Dat betekent dat bullmarkten na diepe marktdalingen inzetten, meestal wanneer de economie er slecht aan toe is, zo blijkt uit de analyse van Fisher Investments België van de economische omstandigheden rond de dieptepunten van eerdere bearmarkten. Op deze dieptepunten voor aandelen, vaak bereikt na maanden (of soms zelfs jaren) van brede marktdalingen, blijken beleggers vaak de moed te hebben verloren en zien ze de toekomst overweldigend pessimistisch in. Maar naarmate de koersen oplopen en de economische omstandigheden opklaren, zien we dat het sentiment ook weer aantrekt. We zien dat beleggers steeds optimistischer worden totdat het sentiment uiteindelijk uitmondt in euforie – geen rationeel optimistisch oordeel over gunstige omstandigheden, maar blind enthousiasme waardoor de realiteit nooit zal kunnen tippen aan de hooggespannen verwachtingen. Uit de ervaringen van Fisher Investments België met de marktgeschiedenis blijkt dat aandelen bewegen door het verschil tussen verwachtingen en de realiteit. Euforisch sentiment kan dus een teken zijn dat een bullmarkt op zijn einde loopt: de kans dat de realiteit beter uitvalt dan die hooggespannen verwachtingen is immers erg klein.

Uit de ervaringen van Fisher Investments België met de marktgeschiedenis blijkt dat elke fase unieke, waarneembare signalen en symptomen heeft. Laten we eerst kijken hoe het pessimisme zich verspreidt. Fisher Investments heeft historische aandelenrendementen geanalyseerd (op basis van de S&P 500 in Amerikaanse dollar, vanwege de lange staat van dienst van deze index). Daaruit blijkt dat bearmarkten doorgaans langzaam beginnen, met geleidelijke neergangen. Pas in de laatste fasen breekt paniek uit en storten de koersen in – wat angst en een diepgeworteld pessimisme teweegbrengt, doordat veel beleggers ervan uitgaan dat er geen herstel meer kan aankomenⁱⁱ. Om dit in de praktijk te zien, kijken we terug naar begin 2009, toen de aandelenmarkt het dieptepunt van de forse neergang naderde die gepaard ging met de wereldwijde financiële crisis. Toentertijd staarden veel commentatoren die we volgden zich blind op het vooruitzicht dat het financiële stelsel op instorten stond. Soms kopte het nieuws met beweringen dat het domino-effect van faillissementen in de financiële sector in de herfst van 2008 nog maar een voorproefje was. Anderen schreven dat individuele beleggers zich niet afvroegen of de koersen binnenkort weer zouden gaan opkrabbelen, maar of de aandelenmarkt helemaal naar nul zou zakkenⁱⁱⁱ. Maar die doemscenario's kwamen niet uit. Aandelen bereikten juist een dieptepunt in maart 2009, waarmee er een kersverse bullmarkt aanbrak waarbij de koersen in de eerste zes maanden al 41,2% hoger stonden^iv. Uit onderzoek van Fisher Investments België blijkt dat deze indrukwekkende rendementen niet te danken zijn aan plotseling opgeklaarde omstandigheden. Dat kwam juist doordat het pessimisme zó zwartgallig was dat de realiteit al snel beter uitviel dan verwacht, zelfs als de economische cijfers en bedrijfsresultaten eigenlijk helemaal niet goed waren.

Uiteindelijk gaat dit intense pessimisme over in scepsis, als beleggers zien dat de aandelenkoersen aan het opklimmen zijn, maar zich nog afvragen of dat gaat aanhouden. Op basis van financieel commentaar en algemene gedragstrends constateert Fisher Investments België dat de meeste angst voor doemscenario's in deze fase plaats heeft gemaakt voor de verwachting van een zwakker, trager L-vormig herstel of een volgende klap die de moeizame klim van de markt weer ongedaan maakt. Zo hield schuldpapier van lokale overheden in 2010 de gemoederen onder Amerikaanse beleggers flink bezig. Een aantal commentatoren waarschuwde destijds namelijk dat de problemen waar aandelen tussen 2007 en 2009 zo onder leden, weer zouden kunnen opduiken, wat het prille herstel in gevaar zou brengen. Een ander voorbeeld was het sentiment over aandelen uit de eurozone in 2013, ruim een jaar na de start van de regionale bullmarkt na de neergang op de aandelenmarkten ten tijde van de eurocrisis^v. Destijds krabbelden diverse eurolanden uit een recessie op en de rente van Zuid-Europese landen stond aanzienlijk lager dan op hun koortsachtige pieken van de crisis^vi. Het faillissement van Griekenland in 2012 had de euro niet de nek omgedraaid, en we lazen steeds minder commentatoren die vooruitliepen op het einde van de monetaire unie. Maar de vooruitzichten waren allesbehalve rooskleurig. Diverse analisten waarschuwden dat de economische groei beperkt zou blijven als er geen structurele hervormingen zouden komen om de naweeën van deze staatsschuldencrisis aan te pakken. Toen Cyprus aan het begin van dat jaar uit de brand geholpen moest worden, kopten veel media met de waarschuwing dat de crisis allesbehalve voorbij was. Desondanks kon de eurozone in het tweede kwartaal van 2013 weer economische groei bijschrijven, en de aandelenkoersen stegen er in 2013 24,4%^vii.

Naarmate de markten blijven stijgen, zien we het sentiment omslaan in optimisme: voorspellingen worden positief en er komt steeds meer goed nieuws. Dan leest Fisher Investments België ook aan sentimentspeilingen en financieel commentaar af dat meer individuele beleggers de rally opmerken en erin willen meedelen. In dat klimaat zijn mensen eerder bereid om de koersen nog hoger te stuwen, zodat de markten hoger klimmen, zelfs als de kloof tussen verwachtingen en realiteit smaller wordt – een concept dat de 20e-eeuwse econoom John Maynard Keynes als animal spirits (dierlijke driften) bestempelde^viii. Halverwege tot eind jaren 90 zagen we een schoolvoorbeeld van optimisme: beleggers doken vol enthousiasme op aandelen af te midden van gezonde economische groei over de hele wereld en optimisme over het internet en technologie^ix. Uit een enquête van het Investment Company Institute bleek dat het percentage Amerikaanse huishoudens dat in aandelen belegde, tussen 1983 en 1999 was gestegen van 19% naar 48%^x. Andere maatstaven zetten de participatiegraad op de aandelenmarkten eind 1999 zelfs op 53% van de Amerikaanse volwassenen^xi. Tegelijkertijd stegen ook de waarderingen van bedrijven naarmate beleggers steeds meer vertrouwen kregen in de toekomstige groei en bereid waren een hogere meerprijs te betalen voor toekomstige groei^xii. De ervaring van Fisher Investments België leert dat de markten door deze oplopende waarderingen minder afhankelijk werden van positieve verrassingen voor rendement. Een optimistische stemming en aantrekkend sentiment zorgde voor extra wind in de zeilen.

Uiteindelijk mondt het sentiment uit in euforie, waarin er nauwelijks zorgen heersen en beleggers er massaal van uitgaan dat de goede tijden voor eeuwig aanhouden. Pessimistische beleggers kunnen zich op het dieptepunt van een bearmarkt niet voorstellen dat de markten ooit weer aantrekken, en euforische beleggers kunnen zich doorgaans op het hoogtepunt van een bullmarkt niet voorstellen dat de markten ooit gaan zakken. Wij beschouwen euforie niet als inherent ongunstig – uit de ervaringen van Fisher Investments België met de marktgeschiedenis blijkt dat euforie in eerste instantie tot forse rendementen kan leiden, zoals eind 1999 en begin 2000 lijkt te zijn gebeurd. Maar in onze ogen is het een voorzet voor de volgende bearmarkt, doordat beleggers de aftakelende fundamentele drijfveren erdoor over het hoofd zien. Net als in ons laatste voorbeeld geloven we dat het beleggerssentiment net voor de eeuwwisseling in euforie omsloeg. Het omslagpunt ligt wat ons betreft in 1999, toen beursintroducties (IPO's) ineens enorm veel meer opleverden en er meer bedrijven op de markten kwamen. Beleggers zochten namelijk naarstig naar manieren om snel rijk te worden in de internethausse. De eerste-dagrendementen van IPO's bedroegen in 1999 gemiddeld 71,2% en in 2000 56,3% – ruim hoger dan het langetermijngemiddelde van 18,9%^xiii. Honderden bedrijven – veel ervan van lage kwaliteit – gingen de beurs op en profiteerden van de koortsachtige gretige vraag. Beleggers wuifden daarbij ongunstige kerncijfers weg, zoals bedrijven die kolossale sommen geld bleven uitgeven en enorme verliezen noteerden. Het is niet dat deze problemen over het hoofd gezien werden, maar veel commentatoren beargumenteerden dat het geen probleem was in dat zogenaamde nieuwe tijdperk, waarin websitebezoeken (ook wel bekend als clicks) belangrijker waren dan omzet en winst. Maar de markten waren niet veranderd, en verliezen wogen wél nog mee: Tech-aandelen begonnen in maart 2000 te dalen (gemeten in USD) en in september 2000 was er sprake van een wereldwijde bearmarkt^xiv.

Fisher Investments België ervaart dat beleggers er baat bij hebben te weten hoe het sentiment ervoor staat en waar we ons in de marktcyclus bevinden. Daardoor kunnen ze namelijk de ruis beter uit alle informatie filteren. Stelt u zich voor dat een belegger – die weet dat de markten sceptisch zijn – in een artikel leest dat de markten in een zeepbel zitten die op knappen staat. Deze belegger raakt niet in paniek, maar merkt op in welke stemmingsfase we ons bevinden: het artikel is mogelijk een bewijs van scepsis. Dus als het sentiment sceptisch is, kan er ontdekt worden welke angst onterecht is. Als het sentiment uitgesproken pessimistisch is en er nog meer pijn wordt voorspeld, zou dat kunnen betekenen dat de verwachtingen niet lager kunnen zakken. En het einde van de opeenvolgende stijgingen en dalingen kan erop wijzen dat het sentiment aan het oververhitten is. Als u weet in welke fase het sentiment zich bevindt, kunt u in onze ogen beter het hoofd koel houden en emotionele beslissingen vermijden, of dat nu uit angst of uit hebzucht is.

Volg ons op social media voor de laatste marktontwikkelingen en updates van Fisher Investments België:

Facebook: https://www.facebook.com/FisherInvestmentsBelgie
Twitter: https://twitter.com/FisherInvestBE
LinkedIn: https://www.linkedin.com/company/fisher-investments-europe---belgië

Fisher Investments België is de handelsnaam die Fisher Investments Luxembourg, Sàrl in België gebruikt ("Fisher Investments België"). Fisher Investments Luxembourg, Sàrl, een besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid in Luxemburg, is samen met de handelsnaam Fisher Investments Europe geregistreerd in het Registre de Commerce et des Sociétés (""RCS"") onder nummer B228486. Fisher Investments Europe staat onder toezicht van de Commission de Surveillance du Secteur Financier (""CSSF"") en de statutaire zetel is geregistreerd op: K2 Building, Forte 1, Third Floor, 2a rue Albert Borschette, L-1246 Luxembourg. Fisher Investments Europe besteedt sommige aspecten van het dagelijkse beleggingsadvies, portefeuillebeheer en portefeuillehandelingen uit aan gelieerde ondernemingen.

Dit document bevat de algemene visie van Fisher Investments Europe en dient niet te worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of een afspiegeling van de prestaties van cliënten. Er wordt niet gegarandeerd dat Fisher Investments Europe deze visie zal handhaven. Deze kan immers veranderen op grond van nieuwe informatie, analyses of heroverweging. Niets in dit document is als aanbeveling of prognose van marktomstandigheden bedoeld. Het is eerder bedoeld om een standpunt weer te geven. De huidige en toekomstige markten kunnen sterk afwijken van de hier geschetste scenario's. Bovendien worden geen garanties gegeven met betrekking tot de nauwkeurigheid van eventuele aannames gemaakt in illustraties in dit document.

__________________________________
ⁱ "Bull Markets Are Born on Pessimism, Grow on Skepticism, Mature on Optimism, and Die on Euphoria," Barry Popik, The Big Apple, 15-12-2010. Een bullmarkt is een lange periode waarin de aandelenkoersen een algemene stijging laten zien.
ⁱⁱ Bron: FactSet, 15-4-2024. Stelling gebaseerd op het koersrendement van de S&P 500-index in Amerikaanse dollar. Wisselkoersschommelingen tussen de dollar en de euro kunnen tot hogere of lagere beleggingsrendementen leiden.
ⁱⁱⁱ 'How Low Can the Stock Market Fall?' John W. Schoen, NBC News, 26-10-2008.
^iv Zie toelichting ii.
^v Bron: FactSet, 09-04-2024. Gebaseerd op het rendement in euro van de MSCI EMU Index met netto-dividenden, 31-12-2010 tot en met 31-12-2014.
^vi Ibid. Gebaseerd op de rente op staatsobligaties uit Griekenland, Spanje, Italië en Frankrijk, 31-12-2010 tot en met 31-12-2013. De recessiedata zijn vastgesteld op basis van criteria van het Euro Area Business Cycle Network (EABCN). Een recessie is een langdurige daling van de economische productie.
^vii Ibid. Bbp-groei van de eurozone op kwartaalbasis en het rendement van de MSCI EMU Index in EUR, met netto-dividenden, 31-12-2012 tot en met 31-12-2013. ^viii The General Theory of Employment, Interest, and Money, John Maynard Keynes, Palgrave Macmillan, 1936.
^ix Bron: FactSet, 09-04-2024. Gebaseerd op de bbp-groei in de VS, het VK en andere grote ontwikkelde economieën, op kwartaalbasis, 1e kw. 1994 tot en met 4e kw. 1999. ^x 'Capitalism for the Multitude', Robert J. Samuelson, Newsweek, 14-11-1999.
^xi 'Capital and Community: Findings From the American Investment Craze of the 1990s', Brooke Harrington, Economic Sociology, Vol. 8, Iss. 3, pp 19 – 25, 2007. Geraadpleegd via EconStor.
^xii Ibid. Gebaseerd op de koers-winstverhouding op de S&P 500 Index, 31-12-1994 tot en met 31-12-1999. ^xiii "Initial Public Offerings: Updated Statistics", Jay R. Ritter, Warrington College of Business, University of Florida, 20-6-2022. Het langetermijngemiddelde weerspiegelt het rendement van 1980 tot en met 2021. Rendement uitgedrukt in USD. Wisselkoersschommelingen tussen de dollar en de euro kunnen tot hogere of lagere beleggingsrendementen leiden. ^xiv Bron: FactSet, 09-04-2024. Gebaseerd op het rendement in euro van de MSCI World Index met netto-dividenden, 31-12-1998 tot en met 31-12-2001.